研究笔记 R5 · 研究笔记 · 完整推导

选择币对，而不只是收益率。

衡量相对价格波动，理解愿意持有的库存如何改变做市经济性。

15 分钟 · 图解、实验与决策

Hayden Adams 提出，相关资产币对及本就愿意持有底层库存的投资者，可能增强 AMM 的竞争力。这是经济逻辑，不代表相关性保证利润。实际问题是：币对减少了哪种风险，又保留了哪种风险？

先看价格比，再看组合价值

对资产 A、B，令 S_A、S_B 为其 USDC 价格，P = S_A/S_B 为每 A 对应的 B 数量。A/B 区间作用于 P，USDC 价值为 S_B[x(P)P+y(P)]。两种资产一起跌时，价格比可以很平稳，而 USDC 回撤很大。因此 ETH/cbBTC 同时包含 ETH/BTC 相对敞口、两种资产的美元风险，以及 cbBTC 自身的代币和托管风险，并不是稳定币仓位。

愿意持有库存的优势来自明确目标

本就希望持有两种资产的投资者，可能愿意承担中性做市商需要付费对冲的敞口，从而降低提供流动性所要求的回报。但这不意味着资金免费或没有下行风险。应明确可接受的最终权重、集中度、流动性需求和损失预算。在某段时间落后静态持币的调整仍可能符合投资目标，但要同时报告目标完成情况和机会成本。

有关联，不一定稳定相关

经济主题相关不等于构成统计对冲。股票与行业 ETF 可能因财报脱钩；代币化资产可能有不同的转账、赎回和交易时段规则；稳定币也可能脱锚。应分别估计常态和压力下的依赖关系，包括参考市场休市时段。只用平静历史区间设置很窄的范围，可能恰好集中暴露在关系失效时的风险。

桥接市场与研究的作用

相关资产的流动性集群仍需要通向结算资产的路径。ETH/USDC 等桥接市场有方向和成交风险，不能只用相关性解释。多跳路径每一段还会增加费用、Gas 和容量约束。在 AMM Markets，应以币对和投资目标组织政策研究，不应假定所有相关资产策略、对冲或借贷集成都已实现。

动手验证

让机制变得直观。

改变相关系数及两种资产的年化波动率，再看两种资产同步下跌 30% 的压力场景：价格比可以不变，而以共同计价币衡量的组合仍下跌 30%。

价格比的风险

{σ_{A/B}}^{2} = {σ_{A}}^{2} + {σ_{B}}^{2} - 2 ρ σ_{A} σ_{B}

σA、σB：同一周期内同步对数收益率的波动率；ρ：二者相关系数。

适用条件描述相对价格波动，不代表美元回撤，也不保证未来相关性稳定。

A 年化波动率60%B 年化波动率60%收益率相关系数0.90

由假设推算的比价波动率26.83%年化 · 假设输入

两种资产均下跌 30%比价：不变

共同计价币下的组合价值−30%数量不变，无费用或资金流

选定波动率下的相关性敏感度
ρ	比价波动率
-0.50	103.92%
0.00	84.85%
0.50	60.00%
0.90	26.83%
1.00	0.00%

年化波动率指同步对数收益率。本恒等式不是预测、期权隐含波动率或实盘 ETH/cbBTC 估计。压力下相关性可能失效；低比价风险不能消除共同的 USDC 回撤或代币风险。

检查理解

A/B 的比价波动率很低，USDC 价值会怎样？不可能明显下跌。没有稳定保证，两种资产可能一起下跌。一定会获得更多手续费。

这对你的目标意味着什么？

关系失效后，你还愿意持有两种资产吗？什么压力阶段会推翻你采用窄区间的假设？

联系 AMM MARKETS

从理解到实际选择。

查看 ETH/cbBTC 市场时，先确认比价及单位，再看 USDC 估值和政策。与团队讨论相关币对目标时，使用具体库存限制，而不是泛泛的“低风险”标签。

查看已注册币对 ↗将打开实盘服务；查看信息不等于提交交易。

延伸阅读与口径

2026 年 10 月课程版本。原理与产品使用说明应区别理解；真实市场参数以实盘界面及链上状态为准。

答对上面的理解题后，可以记录进度。